威马控股三年新车交付量总和，不及造车新势力第一梯队年交付量水平。并且，公司高成本投入模式致其连年亏损，品控问题又给公司带来不小声誉风险

《投资时报》研究员 李璐

由于智能汽车可以提高车辆安全性、缓解交通拥堵并实现更多的车内娱乐功能，人们对智能汽车的需求越来越大。2021年，中国智能汽车销量已达全年乘用车总销量的35.5%，电动汽车市场逐步进入智能汽车阶段。据测算，至2026年，中国智能汽车销量预计可占中国乘用车总销量的80.5%。

威马控股有限公司（下称威马控股）是国内首家从一开始即建立自有生产设施的纯电动汽车制造商，也是将创新智能电动汽车技术引入到中国主流市场的先行者之一。一般来讲，中国主流电动车市场指产品建议零售价在15万元至30万元之间，同时也是中国电动汽车行业规模最大、增长最快的细分市场。据灼识咨询数据显示，威马控股2021年电动SUV销量在中国主流市场所有纯电动汽车制造商中排名第一，2021年电动汽车销量及智能电动汽车销量均在中国主流市场所有本土汽车制造商中排名第三。

在上海宣布有序复工首日，总部位于上海的威马控股即向港交所提交招股书。若上市成功，威马控股将与“造车新势力”三强蔚来汽车(NIO.US; 9866.HK)、小鹏汽车(XPEV.US; 9868.HK)和理想汽车(LI.US; 2015.HK)齐聚港股。

其实，这并不是威马控股第一次出现在资本市场，该公司曾于2021年初在科创板冲击IPO并顺利通过上市辅导，但在无后文之后转战港股。

据招股书披露，本次IPO公司拟将募集资金用于研发汽车开发平台及下一代智能电动汽车、扩大销售及服务网络及用于品牌推广活动、相关制造投入、偿还银团贷款、以及补充营运资金等方面。

《投资时报》研究员看到，近年来威马控股汽车销量及销售收入均有所增长，但从总销量来看，公司已掉到造车新势力的第二梯队。并且，公司高成本投入模式导致其连年亏损。而品控问题又给公司带来了不小的声誉风险。

销量翻番却连年亏损

据招股书披露，2019年至2021年（下称报告期）威马控股营业收入高速增长，分别为17.62亿元、26.72亿元和47.43亿元，三年合计收入达91.77亿元，2020年和2021年同比增长率分别为51.6%、77.5%。

过去三年电动汽车销量的快速增长，是公司收入大幅增长的原动力。据招股书介绍，自2018年9月推出首款车型以来，威马控股已累计出售83495辆电动汽车。报告期内，该公司电动汽车销量分别为12799辆、21937辆及44152辆，2021年较2020年翻了一番多。

但是，销量增速快并不意味着市场占比高。纵向比较来看，威马控股电动汽车的销量距“造车新势力”第一梯队有不小差距。

《投资时报》研究员从公开资料看到，2021年，理想汽车旗下理想ONE年交付量为90491辆，同比增长177.4%；蔚来汽车年交付量为91429台，同比增长109.1%；小鹏汽车年交付量为98155台，为2020年的3.6倍。可见，第一梯队的参与者不仅销量增速高，年销量也远高于威马控股，直逼10万辆大关，超过了威马控股多年交付量的总和。

不仅如此，威马控股盈利水平的高速增长并未改变其连年亏损的局面。报告期内，公司亏损金额分别达到41.45亿元、50.84亿元和82.06亿元，累计亏损超过174亿元。调整后净亏损分别为40.44亿元、42.25亿元、53.63亿元，三年合计达136.32亿元。相较而言，2021年蔚来汽车、小鹏汽车和理想汽车三家在的净亏损分别为40.16亿元、48.63亿元和3.22亿元，虽然也是亏损状态，但亏损规模明显小于威马控股。

【资料图】

连年亏损势必影响威马控股的流动性水平，使其面临较大的资金压力。招股书数据显示，公司近三年累计借款越190亿元，并且公司将其在黄冈及温州制造厂的部分物业抵押以获取担保借款，若未来资金链出问题，或影响公司的正常生产经营。

成本高昂

那么，威马控股的高收入都去了哪里？《投资时报》研究员看到，高额的原材料成本和人员开支是其主要的资金消耗领域。

报告期内，公司销售成本分别为27.89亿元、38.35亿元和66.9亿元，主要包括原材料及耗材、制造过程中使用的制成品及在制品、生产设施及设备有关的折旧及摊销开支、保修开支、雇员薪酬等。其中，原材料及耗材占销售成本的比例分别为67.4%、79.3%和79.2%，是主要构成部分。

以2021年为例，该公司原材料及耗材金额为52.98亿元，比同年销售收入还要高，也就是说公司卖车连原材料及耗材的费用都没有收回。

人员开支方面，报告期内公司行政开支分别为8.39亿元、17.5亿元和27.05亿元，其中雇员薪酬占比分别为47.4%、69%和77.9%，2021年较2020年同比增长74.3%。对此，招股书解释称，2021年该指标大幅增长的主要原因之一，是由于威马上海于2021年向若干管理层成员授予股份奖励，导致的以股份为基础的付款开支大幅增加。

此外，《投资时报》研究员还看到，报告期内公司向董事支付的薪酬（包括袍金、薪金、奖金、雇员限制股份或购股权开支、退休金计划供款、住房及其他津贴）及实物福利总额分别为约770万元、2050万元及17.46亿元。同期，向五名最高薪个人雇员支付的薪酬及实物福利总额分别为约900万元、2.51亿元及17.46亿元，两者均在2021年大幅增长。可见，威马控股为了留住高资质人才，可谓是下了“血本”。

然而，作为靠技术吃饭的企业，威马控股在研发方面的投入水平却算不上高。报告期各期，公司研发开支分别为8.93亿元、9.92亿元和9.81亿元，占同期总收入的51%、37%和21%。虽然研发费用率看似不低，但2021年蔚来汽车、小鹏汽车和理想汽车的研发费用分别为46亿元、41.14亿元和32.86亿元，在量级上都远超威马控股。

威马控股销售成本构成

数据来源：公司招股说明书

品控问题遭质疑

随着销量增加，威马控股的品控问题也不断出现。据招股书披露，2020年10月至2021年1月，由于第三方供应商提供的电芯存在质量问题，公司召回几乎全部受影响的1282辆电动汽车以更换电池。如此大规模的召回行为，在造车新势力圈里还是罕见。

《投资时报》研究员认为，如此谨慎的召回行为或是受近年来威马控股牵涉到的“自燃事件”影响。公开报道显示，2020年10月，有3辆威马EX5发生自燃；2021年12月，4天内又有3辆威马EX5发生自燃；2022年前4个月，威马汽车也发生了3次自燃事件。由此看来，威马控股的汽车质量及安全性可能会引起消费者质疑。

而今年的广东省315晚会上，又曝光了威马控股旗下汽车“锁电”问题。多位车主控诉自己购买的威马汽车经过保养升级后出现电池续航能力缩减、充电速度慢等问题。据介绍，“锁电”的实质是改变电池的最高充电电压，可有效减少充电造成的大部分自燃。这一现象不禁令人怀疑，“锁电”是否是威马控股为减少自燃事件而采取的手段呢？面对广大车主的质疑，威马控股却一直否认“锁电”行为。

此外，吉利集团对威马控股的起诉是悬在公司声誉上的另一把利剑。公开资料显示，2019年吉利集团以侵犯其商业秘密为由将威马控股告上法庭，吉利集团向威马控股索赔21亿元及产生的相关诉讼费用。上述诉讼的一审审理已结束，预计将在2022年底作出判决。另外，威马控股还和吉利集团存在有关27项注册专利及2项专利申请的知识产权纠纷。

据招股书介绍，为了应对索赔金额，威马控股已作出约6000万元的拨备，并已经完成更换商业秘密纠纷及知识产权纠纷所涉及的相关技术方案或专利，或已制定更换或淘汰计划。这一行为又为事情真相蒙上一层阴影，并且或进一步影响威马控股自身的竞争力，从而导致公司估值下滑；而21亿的高额赔偿金额若被宣判，也将对威马控股产生不小的负面影响。