关于燕窝营养价值几何、是否存在虚假宣传等问题，是监管机构重点问询的方面。同时，燕之屋持续高投入营销宣传，研发投入却显不足

《投资时报》研究员 辛夷

燕窝在中国的食用历史悠久，长期以来是国民认知程度很高的珍稀食材。

近日，国内燕窝产品知名品牌，专注于高品质燕窝产品的研发和产销的公司——厦门燕之屋生物工程股份有限公司（下称燕之屋）正式向上海证券交易所递交招股说明书，申请在A股主板上市。

本次IPO，该公司拟公开发行人民币普通股（A股）不超过2890.00万股，拟募集资金10.19亿元，将用于“生态产业园建设项目”“燕之屋研发中心升级建设项目”“营销网络建设及品牌推广项目”及补充流动资金。

《投资时报》研究员查阅燕之屋招股书注意到，2019年至2021年（下称报告期），该公司关于燕窝营养价值、是否存在虚假宣传问题等遭遇问询；同时，持续高投入营销宣传，研发投入却显不足。

针对相关情况，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至燕之屋相关部门，截至发稿尚未得到公司关于具体内容的回复。

“信任”危机

燕之屋的前身是成立于2014年10月的厦门燕之屋生物工程发展有限公司（下称燕之屋有限），2020年12月，燕之屋有限整体变更为股份有限公司。

中国是燕窝食用消费的核心市场，燕之屋作为行业领先品牌，营收及利润都取得了不错的增长。数据显示，报告期内，燕之屋的营业收入分别为9.51亿元、12.99亿元、14.99亿元，各期增长率分别为31.25%、36.66%、15.38%；各年度净利润分别为7869.84万元、1.22亿元、1.72亿元，各期增长率分别为24.31%、54.74%、41.06%。

中国人食用燕窝历史悠久，明代时已有食用燕窝的史料记载，但关于燕窝的营养价值究竟如何仍存在各方争论。监管部门在相关问询中，就要求燕之屋补充说明燕窝的营养价值介绍，是否具有权威出处。但从燕之屋最新的招股书来看，该公司对此并无新的回应。

除此之外，曾经的“血燕”事件再次被提及。2011年，燕之屋特级“血燕”送检后被发现亚硝酸盐含量严重超过国家最高强制性标准。“血燕”事件爆发，打击了消费者信心。此后，国家限制燕窝进口两年，并跟进整顿了燕窝溯源体系建设，行业进入监管日益规范发展的新阶段。

但2020年辛巴直播间被曝所卖燕窝全是“糖水”，再次引发市场对燕窝成分含量的质疑。

商家对燕窝的宣传语中，多数强调燕窝的滋补功效，如“增强抵抗力”“延缓衰老”等等。燕之屋流传广泛的就是先前代言人声称自己的保养秘籍就是“吃燕窝只选燕之屋碗燕”。对此，监管部门要求燕之屋说明其相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险，公司是否因此受到行政处罚。同样的，燕之屋对此并未做出相关回应。

高营销低研发

报告期内，燕之屋期间费用分别为3.83亿元、4.79亿元和5.79亿元，随生产经营规模扩大呈上升趋势；期间费用率分别为40.28%、36.90%和38.61%，呈先下降后上升的趋势。

而销售费用占据了燕之屋期间费用的“大头”。数据显示，燕之屋各期销售费用分别为3.08亿元、3.83亿元、4.51亿元，销售费用率分别为32.40%、29.50%和30.08%。

其中，销售费用的六成以上均是用于广告宣传。报告期内，燕之屋的广告宣传费分别为1.87亿元、2.37亿元、2.67亿元，在销售费用中占比分别为60.84%、74.93%、68.37%。广告宣传费占销售收入的比例分别达到19.72%、18.27%和17.85%。该公司也持续聘请名人代言来提升品牌知名度。

与此相对应的是，燕之屋研发费用明显较低。报告期内，燕之屋研发费用分别为1874.24万元、1766.42万元和1894.64万元，研发费用率分别为1.97%、1.36%和1.26%，均未超过2%。

除此之外，高额的营销费用也使得燕之屋的毛利率处于较低水平。招股书中显示，燕之屋各期综合毛利率分别为48.55%、48.65%和52.67%，虽呈现上升趋势，但与可比公司相比仍存在不小差距。2021年，东阿阿胶和天福茗茶的综合毛利率分别为62.30%、59.44%。

明星代言加大推广、开展降价促销活动等或许对公司业绩的增长有短期的促进作用，但“重营销、轻研发”并非长久之计，在燕窝行业激烈的市场竞争下，燕之屋研发不足，很难建造专属的品牌壁垒。

燕之屋期间费用情况（万元、%）

数据来源：燕之屋招股书

收购关联经销商

燕之屋存货主要由原材料、半成品和库存商品构成。报告期各期末，该公司存货账面价值分别为9077.14万元、2.54亿元、2.86亿元，占流动资产的比例分别为24.52%、45.38%和47.93%，占比接近一半。

另外报告期内，燕之屋存货周转率分别为4.30次、4.26次和2.85次，2021年出现明显下降。随着业务规模的不断扩大，未来该公司存货余额可能会继续增加，如果下游市场的需求发生了较大变化，则燕之屋将面临存货滞销和跌价风险。

招股书中显示，燕之屋存在少数关联方经销商。报告期内，燕之屋向关联方的销售金额分别为1.68亿元、1.66亿元、1.68亿元，占各期营业收入的比例分别为17.65%、12.79%和11.18%。

报告期内，为避免同业竞争、减少关联交易，燕之屋在2021年收购了北京天飞燕55%股权、长春金燕荟55%股权、哈尔滨金燕荟55%股权和太原吉祥燕55%股权。本次收购前，郑文滨及其配偶薛凤英控制发行人北京、长春和哈尔滨地区的经销商，李有泉控制发行人太原地区的经销商。

该公司经销商同时又是公司的股东，这也引发了证监会对燕之屋利益输送、定价公允性、业务真实性等问题的关注。

此外，本次收购行为也形成了大额的商誉。截至2021年12月31日，燕之屋商誉的账面价值为7516.46万元，占报告期末归属于母公司股东权益的比例为22.44%。

若未来宏观经济、市场条件、产业政策或其他不可抗力等外部因素发生重大不利变化，导致被收购公司经营业绩下降，可能使该公司面临商誉减值的风险。

燕之屋经常性关联交易情况（万元）

数据来源：燕之屋招股书

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